– Vår rörelsemarginal landar på fantastiska 69 procent, vi har aldrig varit på de nivåerna.

Sedan begynnelsen 2016 hade SBB, eller Samhällsbyggnadsbolaget som det heter, expanderat som universum efter big bang. Miljardaffärerna hade avlöst varandra. I december 2021 ruvade bolaget på drygt 2 200 fastigheter värderade till 149 miljarder kronor, aktien hade rusat från 30 till 60 kronor på mindre än ett år, förvaltningsresultatet hade ökat kraftigt och därför kunde Batljan nu leverera en rekordutdelning på 2,8 miljarder till aktieägarna. Och mer skulle det bli framöver, lovade vd:n.

– Vi har ambitionen att höja utdelningen under de närmaste hundra åren.

Och varför inte? Allt såg ju så bra ut. Åtminstone på ytan.

Ljusskygga finanshajar hade visserligen vittrat blod och börjat blanka SBB-aktien, alltså spekulerat i att den skulle falla på börsen. Kurvan hade också vänt neråt. Men enligt Batljan var de ute i ogjort väder. Han talade om en ”kriminell konspiration” som ”rånat småspararna”, det vill säga SBB:s drygt 200 000 aktieägare.

Vem som egentligen hade rånat vem kan diskuteras. Men hajarnas luktsinne var det inget fel på, och snart skulle fler flockas runt SBB:s svullna kropp.

Fastighetskungen såg ändå framtiden an, log och lämnade Direkt Studios lokaler.

Det var som sagt den 23 februari 2022. Knappt ett dygn senare inledde Ryssland en fullskalig invasion av Ukraina. Kriget var över oss, och med det skenande elpriser, upptrissad inflation och stigande räntor. Och för Batljan väntade totalt mörker.

Dumpades till skräpnivå

Att SBB står vid avgrundens rand kan inte ha undgått många. Under 2022 dök börskursen från 60 till 20 kronor. Raset fortsatte under våren 2023 samtidigt som fastighetsvärdena skrevs ner och rekordresultaten vändes till katastrofala förluster. Och i maj gick botten ur aktiekursen när ratingbolaget Standard & Poor sänkte SBB:s kreditbetyg till skräpnivå.

Halva bolagsledningen lämnade skeppet, i juni tvingades Batljan själv avgå som vd, och sedan dess har den nya ledningen försökt dumpa tillgångar för att rädda firman.

En och annan lekman undrar säkert vad som gick snett för SBB. Men för experterna är förklaringen ganska enkel, i alla fall sett i efterhand.

– Sedan starten har SBB växt väldigt snabbt och för att göra det har man lånat mycket pengar. Man har egentligen haft en balansräkning som fungerade i den tidigare lågräntemiljön, men inte klarat av omställningen när räntorna gått upp, och då har bolaget blivit väldigt sårbart, säger Louis Landeman som ansvarar för kreditanalys på Danske Bank.

Med andra ord passade Ilja ­Batjan & co på att shoppa hundra­tals fastigheter på krita när det var enkelt och billigt att låna. Som många andra räknade man med att krediterna skulle flöda och räntan ligga nära noll under överskådlig tid. Men så blev det inte. Räntorna steg, det blev dyrare att låna, varpå ballongen sprack och SBB föll till marken.

Men det är faktiskt lite mer komplicerat än så. För skuldberget består bara delvis av vanliga banklån mot säkerhet. Mest pengar fick SBB nämligen in genom att utfärda företagsobligationer, ett slags värdepapper som ger ägaren en viss ränta, men som också kan köpas och säljas på en marknad och därmed bli föremål för spekulation.

Övervärderade fastigheter

Obligationslån är inte säkerställda, för att tala finansspråk. De grundas istället på en bedömning av företagets ekonomiska styrka. Och här får okunniga kapitalförvaltare vägledning av rating­institut som Moody’s och Standard & Poor’s.

– Ratinginstituten sätter ett kreditbetyg, och kommer man över en viss nivå så kan man låna pengar väldigt billigt, och det gjorde ju SBB, säger Louis Landeman.

Samhällsbyggnadsbolaget fick alltså fina betyg, vilket berodde på att man kunde flexa med ”världens tryggaste tillgångar”, som det formuleras i senaste årsrapporten.

Ilja Batljans affärsidé var nämligen att köpa samhällsfastigheter – skolbyggnader, äldreboenden, kulturhus – av kommunerna, och sedan binda de tidigare ägarna vid långa, hyfsat lukrativa och dessutom indexerade hyreskontrakt. Till skillnad från många andra fastighetsbolag, som fokuserade på kommersiella kontorslokaler, hade SBB därför närmast garanterade hyresintäkter. ”Kassaflödena är unikt stabila”, som SBB formulerar det. Ett budskap som tycks ha gått hem bland kreditvärderarna.

Dessutom var samhällsfastigheterna som regel högt värderade – även det förstås ögongodis för ratinginstituten och långivarna. Möjligen kunde en något mer skarpsynt betraktare notera att värdena ofta trissades upp kort efter att SBB fått nycklarna.

– Under uppgångsperioden var det flera, däribland jag, som tyckte att det var lite skumt att först köpa en fastighet för 100 miljoner och en månad senare värdera den till 110 miljoner, säger Hans Lind, professor i fastighetsekonomi, tidigare verksam på KTH.

Men fastighetsvärdering är inte någon exakt vetenskap, påpekar han, utan en ”bedömningsverksamhet” där man kommer fram till ett sannolikt värde utifrån ganska begränsad information. Avgörande blir därför vem som bedömer.

– Det är ju firmor som gör de här värderingarna, som ska sälja sina produkter på marknaden, och som vill göra kunderna ­nöjda. Och det är klart att fastighetsföretagen är ju glada om de hittar någon konsultfirma som är lite mer optimistiskt lagd, säger Hans Lind.

I SBB:s årsrapport för 2021 framgår det att värderingen baserades på ”vissa antagna parametrar” – däribland att räntan skulle ligga kvar på ungefär samma nivå. En rejäl räntehöjning skulle dock innebära kraftigt minskade fastighetsvärden.

Men vem ville kalkylera med sådana undergångsscenarier?

Glädjebetyg av kreditvärderarna

Tack vare samhällsfastigheterna fick i alla fall SBB, trots en hög belåningsgrad, finfina kreditbetyg av ratingsinstituten – vilket i sin tur gjorde det möjligt att låna ännu mer pengar genom att emittera ännu fler obligationer. Och så byggdes skuldberget upp.

Med facit i hand kan man konstatera att ratinginstituten utfärdade glädjebetyg baserade på glädjekalkyler. Eller som Louis Landeman uttrycker det:

– Deras modeller var kanske inte så robusta som man kunde önska.

Till saken hör att även ratinginstituten får betalt av företagen de betygsätter. Därmed finns en uppenbar risk för skönmålning. En risk som har realiserats mer än en gång. Efter Lehmankraschen 2008 konstaterade till exempel den federala kriskommissionen i USA att krisen ”inte hade kunnat inträffa utan ratinginstituten”. De hade nämligen, på beställning, målat över skavankerna i bankernas värdepappersbyggen.

I fallet SBB anade dock marknaden oråd långt innan ratinginstituten. Priset på obligationerna föll faktiskt rejält under sommaren 2022. Därför var Standard & Poor’s sänkning av SBB:s kreditbetyg till skräpstatus i maj 2023 egentligen bara en bekräftelse. För SBB:s del hade det redan blivit extremt dyrt att låna pengar, ja nästan omöjligt.

– I princip hela marknaden stängde. Och då har SBB tvingats se sig om efter andra vägar. Kan vi låna hos bank? Kan vi sälja tillgångar? Och de har ju försökt att göra alla de här grejerna. Men volymerna av utestående obligationer är så pass stora att det är väldigt svårt att få loss pengar till att lösa alla obligationer, konstaterar Louis Landeman.

Skulder på nära 100 miljarder

För vi pratar ändå om ett skuldberg på cirkus 80 miljarder kronor, nästan 100 miljarder om man räknar in hybridobligationerna – en slags korsning mellan aktier och obligationer som fiffigt nog inte syns på skuldsidan i balansräkningen, men som ändå ökar belåningen.

– Samtidigt har fastighetsvärdena sjunkit, påminner Hans Lind. SBB behöver alltså låna mer pengar till en högre kostnad, men man har inte tillgångar som täcker upp.

Hur ska då besättningen hålla båten på rätt köl?

En teoretisk möjlighet är att ta in nytt kapital från aktieägarna.

– Men där är problemet att den största huvudägaren själv är skuldsatt och inte har möjlighet att stoppa in mer pengar, säger Louis Landeman.

När skiten träffade fläkten stod det klart att Ilja Batljan till råga på allt hade enorma skulder i sina holdingbolag, om totalt 2,5 miljarder kronor. Ingen var därför mer beroende av utdelningarna från SBB än huvudägaren själv (han hade inkasserat drygt 400 miljoner på utdelningar sedan starten, men det var inte nog). Och när räntorna steg samtidigt som flödet från SBB ströps hamnade Batljan i klistret. Sedan fick han ägna semestern åt att sälja sina aktieinnehav i andra bolag i ett desperat försök att överleva. Och i mitten av september ställde hans holdingbolag in räntebetalningarna till långivarna.

”Sveriges främsta entreprenör”

Vem kunde tro att det skulle gå så illa för Ilja Batljan? Knappast de konkurrenter som röstat fram honom som fastighetsbranschens mäktigaste 2021, eller den jury på Ernst & Young som utnämnt honom till ”Sveriges främsta entreprenör” så sent som i mars 2022.

Krigsflyktingen från det forna Jugoslavien hade också gjort en sällsynt kometkarriär – först inom socialdemokratin, som departementsråd, kommunalråd och landstingsråd; sedan inom fastighetsbranschen, där han på kort tid lyckats bygga en glänsande börsraket. I Dagens Industri våren 2021 hade han också avslöjat sina vågade framtidsplaner: SBB skulle fördubbla fastighetsbeståndet i Norden och bli Europas största fastighetsbolag

Istället detta haveri. Maken till magplask får man leta efter.

Men visst finns det historiska paralleller: Ivar Krüger förstås, som bländade en hel finansvärld med sitt tändsticksimperium, lånade hejdlöst på Wall Street och sedan gav namn åt en spektakulär krasch. Eller den svenska IT-bubblans frontfigurer Jonas Birgersson och Johan Staël von Holstein, som på vitt skilda manér lockade in tusentals aktie­spekulanter i ett börsrally som ledde mot stupet. 

Påminner om El-Sayed

Men mest påminner kanske Batljan om 1980-talets stjärnskott Refaat El-Sayed, som lyckades övertyga såväl journalister som storföretagare om att hans snabbt växande Fermenta var en fulltankad vinstmaskin, när allt i själva verket var ett överbelånat fuskbygge och El-Sayed en bedragare. Fermenta gick från ett börsvärde på elva miljarder kronor till nästan noll på mindre än ett år. Och El-Sayeds mångmiljardförmögenhet förvandlades snabbt till motsvarande skulder.

– Ilja Batljans fall kanske inte är av samma dignitet, men visst finns det uppenbara likheter med de här exemplen, säger Lars Magnusson, professor i ekonomisk historia och författare till standardverket ”Finanskrascher” (Natur & kultur).

Jämförelsen med Refaat El-Sayed kan tyckas orättvis. Han ljög inte bara om sin doktorshatt, han dömdes dessutom till fängelse för bland annat grovt svindleri. Något sådant kan man inte anklaga Batljan för (han greps visserligen för misstänkt insiderbrott 2020, men förundersökningen lades ner). Däremot lär nog tusentals småsparare, precis som efter Krügerkraschen, Fermentaskandalen och den punkterade IT-bubblan, känna sig gruvligt bedragna av den hajpade affärsmannen som lovade stort men höll smått.

Välfärden satt på spel

Samtidigt sticker Batljan och SBB ut på ett annat sätt. För den här gången är det inte bara folks sparkapital som står på spel utan vår gemensamma välfärd, påpekar Enna Gerin, biträdande chef på den fackliga tankesmedjan Katalys. Hon beskriver SBB:s grundläggande affärsmodell – att köpa upp samhällsfastigheter och sedan hyra ut dem till staten, regionerna och framförallt kommunerna – som ”högst suspekt”.

– SBB har identifierat kommuner som är i ekonomiskt trångmål och erbjudit en snabb lösning, med planen att sedan mjölka ur kommunerna långt mycket mer än vad man köpt fastigheterna för. Så det är en rätt cynisk affärsmodell skulle jag säga.

Kommunerna fick in ­snabba cash som kunde fylla igen budgethål och finansiera nya simhallar, men på längre sikt har de bundit sig vid dyra hyreskontrakt som dränerar kommunkassan. Summa summarum alltså en förlustaffär för det offentliga, skattebetalarna och välfärden. 

En slutsats som även fastighetsekonomen Hans Lind skriver under på, även om han snarare lägger skulden på de folkvalda än på SBB och Ilja Batljan.

– Ska man kritisera någon så är det ju de politiker som har gett sig in i de här affärerna, som har skrivit på kontrakt med indexeringar som gör att hyrorna stiger väldigt snabbt vid hög inflation. Man har tagit stora risker, och de som får ta smällen av att man gått in i de här kontrakten är framtidens kommuninvånare och regioninvånare, säger han.

Enna Gerin ser flera orsaker till att politikerna nappade på Ilja Batljans bete: behov av snabba pengar som sagt, men också en rädsla för att låna.

– Det har ju funnits en ekonomisk hegemoni de senaste decennierna som i princip har sagt att det är otroligt farligt för det offentliga att låna till investeringar, vilket nog bidragit till att man hellre hoppat på sådana här projekt än att ta tag i problemen själva, säger hon.

Vissa politiker har säkert också sålt ut det gemensamma av ideologiska skäl – de har köpt idén att privata företag sköter allting bättre och billigare än det offentliga, något som även i det här fallet har visat sig vara en myt, konstaterar Enna Gerin.

Samtidigt kan man inte bortse från Batljans bakgrund i sammanhanget, menar hon. Som tidigare socialdemokratiskt kommunalråd hade han ju knutit kontakter och byggt upp ett förtroende bland andra kommunpolitiker runt om i landet, inte minst sossar. Och det kom säkert väl till pass när affärsmodellen skulle säljas in.

Batljan var visserligen inte ensam om att saluföra SBB:s erbjudande i landets kommunhus. Runt sig hade han unga, självsäkra och kunniga medarbetare, menar Hans Lind.

– De lyckades övertyga politikerna om att ”vi kan det här, vi är bra på det här, det blir en bra affär för alla”. Men visst, Ilja Batljan hade ju sin bakgrund som spelade in, en före detta socialdemokratisk politiker, det måste ju ändå vara någon att lita på, säger han.

Vad händer med fastigheterna?

Hur det nu än gick till när samhällsfastigheterna privatiserades och hamnade på börsen så är den brännande frågan egentligen en annan: Vad kommer hända med de tusentals byggnader som alltjämt finns i SBB:s balansräkning?

Några har man redan gjort sig av med. Hundratals skolbyggnader har till exempel sålts till det kanadensiska investmentbolaget Brookfield. Men på senare tid har också några kommuner börjat köpa tillbaka fastigheter, bland dem Höganäs, Nykvarn och Gävle. Och i ett pressmeddelande har SBB:s nya ledning aviserat att man ”är öppna för dialoger med kommuner som vill förvärva fastigheter och där kommunen kan agera skyndsamt”.

Enna Gerin på Katalys tycker att fler kommuner borde slå till, alternativt att staten går in och köper loss rubbet.

– Ja, så att man får rådighet över de här lokalerna, som ofta inrymmer viktig välfärdsverksamhet. Annars finns ju risken att de säljs till något utländskt riskkapitalbolag, och då flyttas makten ännu längre bort från kommunerna, säger hon.

Men enligt Hans Lind kan det bli dyrt att köpa tillbaka fastigheterna.

– De här hyreskontrakten är fortfarande väldigt värdefulla och det finns säkert många privata aktörer som är intresserade av att gå in, så det blir ju lite konkurrens här, säger han.

Konkurs osannolikt

Ett annat scenario är förstås att SBB går i graven med fastigheter och allt, och att en konkursförvaltare får sälja dödsboet till högstbjudande.

Nu är dock en konkurs inte den troligaste utgången, åtminstone inte enligt Louis Landeman, ansvarig för kreditanalys på Danske Bank. Mer sannolikt är att man i ett första skede försöker omvandla skulder till aktiekapital genom att obligationsinnehavarna erbjuds aktier i SBB. Ett ytterligare alternativ är att göra en företagsrekonstruktion, vilket skulle ge tid och utrymme att sanera ekonomin och kanske få skulderna nedskrivna.

– Då tar man itu med hela balansräkningen, säger Louis Landeman.

Själv tror han mer på en slags ”dellösning”, något som kanske inte fixar alla problem, men som skulle kunna hålla fartyget flytande tills stormen lagt sig.

– Det tredje scenariot är en konkurs, men jag ser inte riktigt vad poängen skulle vara med det, för då handlar det ju om en likvidation där du säljer ut tillgångar, och jag tror att de flesta intressenter ser alternativ ett eller två som mer värdebevarande.

Skakar om hela branschen

En konkurs må vara det minst sannolika. Men även det osannolika kan bli verklighet. Det har nämligen hänt förr att stora fastighetsbolag har gått under med dunder och brak. Och ibland har det slutat riktigt illa, inte bara för ägarna och långivarna, utan för hela branschen, ja hela samhällsekonomin.

Som när finansbolaget Nyckeln ställde in betalningarna i september 1990, vilket blev startskottet till 90-talskrisen. Det började med att fastighetsbolaget Allhus ägare Leif Nordqvist, som lånat 700 miljoner av Nyckeln, ställde in betalningarna, varpå Nyckeln föll samman och rev med sig bankerna man hade lånat pengar av, främst då Gota Bank. På två år gick nära 1 000 svenska fastighetsbolag i konkurs, medan staten fick upprätta en bankakut. Och precis som nu hade allt föregåtts av gränslös utlåning, vild spekulation och snabb värdeökning, en uppgång som sedan bröts av stigande räntor.

Frågan är om historien kommer upprepa sig?

Louis Landeman på Danske Bank tror ändå inte det.

– En väldigt stor skillnad är att bankerna då var mycket mer exponerade, de hade tillåtit bolagen att belåna sig upp till hundra procent, sedan föll fastighetsvärdena väldigt kraftigt, och då satt man med väldigt stora förluster. Men så är inte fallet nu.

Men nu jobbar förstås Louis Landeman för på en bank, och är kanske en aning närsynt? I våras pekade till exempel Bloomberg ut just Danske Bank, men också Handelsbanken, som särskilt känsliga för fallande värden på kommersiella fastigheter. Det innebär inte per automatik att nämnda banker skulle kollapsa om något eller några fastighetsbolag gick under, men de skulle knappast må bra av en spridd fastighetskris.

Och den som synar resten av fastighetsbranschen hittar lätt andra bolag, exempelvis Balder, Castellum och Heimstaden, som har det kämpigt i den nya högräntemiljön.

– Orosmolnen gäller ju de företag som expanderade snabbt och lånade mycket under perioden med låga räntor, säger Hans Lind.

Inte heller han tror på någon upprepning av 90-talets fastighets- och bankkrasch. Men det finns andra som verkar mer ängsliga, inte minst folk på Riksbanken: 

– Om de här bolagen inte kan betala sina räntor och amorteringar så riskerar även bankerna att göra förluster… i värsta fall kan det hota bankernas hela överlevnad”, sa Niklas Olsén, senior ekonom på Riksbankens avdelning för finansiell stabilitet, nyligen till Dagens Nyheter.

Ingen sitter på facit. Men ­oavsett hur det slutar lär Ilja Batljan och SBB ge fortsatt eko i historien – som sedelärande exempel på att högmod går före fall, eller som ett i raden av startskott på förödande kriser: Nyckeln 1990, New Century 2007, SBB 2023